Verwässerung der Gründer: verstehen, berechnen, vorwegnehmen

Was ist Verwässerung, und warum ist sie nicht zwingend ein Verlust?

Wenn eine Gesellschaft neue Aktien ausgibt, steigt die Gesamtzahl der Aktien. Jeder bestehende Gesellschafter behält dieselbe Anzahl an Aktien, diese stehen aber für einen kleineren Prozentsatz des Kapitals.

Erfolgt die Runde zu einer höheren Bewertung als die vorherige, kann die verwässerte Beteiligung in Euro mehr wert sein als zuvor: Ein kleinerer Anteil an einer größeren Gesellschaft bleibt ein gutes Ergebnis.

Die Verwässerung hat dennoch zwei konkrete Folgen, die Sie im Blick behalten sollten: den Anteil der Gründer am Erlös eines möglichen Verkaufs und ihr Stimmgewicht in der Gesellschafterversammlung.

Wie berechnen Sie die Verwässerung nach einer Finanzierungsrunde?

Die Regel ist einfach: Nach der Runde entspricht der Anteil jedes bestehenden Gesellschafters seinem Anteil vor der Runde, multipliziert mit dem Verhältnis von Pre-Money- zu Post-Money-Bewertung.

Komplizierter wird es, sobald Instrumente existieren, die später Aktien verschaffen, etwa BSPCE oder BSA AIR. Deshalb rechnet man oft auf vollständig verwässerter Basis (fully diluted), also unter der Annahme, dass alle diese Rechte ausgeübt oder gewandelt werden.

Welche Vorgänge verwässern die Gründer?

Die Schaffung einer Reserve für BSPCE, die französischen Mitarbeiteroptionen, verdient besondere Aufmerksamkeit: Investoren verlangen oft, dass sie vor ihrem Einstieg gebildet wird. Dann verwässert sie nur die bisherigen Gesellschafter, ein eigener Verhandlungspunkt.

Ein BSA AIR verwässert bei der Unterzeichnung nicht, seine Wandlung in der nächsten Runde kommt aber zur Verwässerung dieser Runde hinzu. Beziehen Sie ihn deshalb von Anfang an in Ihre Simulationen ein.

Was sind Verwässerungsschutzklauseln?

Verwässerungsschutzklauseln schützen einen Investor, wenn die Gesellschaft später zu einer niedrigeren Bewertung Kapital aufnimmt als der Preis, den er gezahlt hat. Meist erhält er dann zusätzliche Aktien, die einen Teil des Rückgangs ausgleichen.

• Die Formel des gewichteten Durchschnitts (Weighted Average) berücksichtigt Preis und Volumen der neuen Ausgabe, die Anpassung bleibt in der Regel maßvoll.
• Die sogenannte Full-Ratchet-Formel setzt den Preis des Investors auf den neuen Preis herab, unabhängig von der Größe der neuen Ausgabe. Sie ist für die Gründer deutlich belastender.
• Der Schutz kann zeitlich begrenzt, auf bestimmte Runden beschränkt oder an die Teilnahme des Investors an der neuen Runde geknüpft sein.

Diese Klauseln werden im Term Sheet verhandelt und anschließend in der Gesellschaftervereinbarung festgeschrieben. Sie greifen nur bei sinkender Bewertung, ihre Wirkung kann dann aber erheblich sein.

Wie nehmen Sie die Verwässerung über mehrere Runden vorweg?

Ein Team, das mehrfach Kapital aufnimmt, sieht seinen Anteil mit jeder Runde schrumpfen. Ziel ist nicht, jede Verwässerung zu vermeiden, sondern bis zum Erfolg des Projekts motiviert und entscheidungsfähig zu bleiben.

1. 1Eine vollständig verwässerte Cap Table erstellen, auf dem neuesten Stand aller ausgegebenen Instrumente.
2. 2Mehrere Szenarien künftiger Runden mit vorsichtigen Beträgen und Bewertungen simulieren.
3. 3Mit den Mitgründern den Mindestanteil festlegen, den das Team in jeder Phase behalten möchte.
4. 4So viel aufnehmen, wie nötig ist, um Meilensteine zu erreichen, die den Wert tatsächlich steigern, ohne Übermaß.
5. 5Nicht verwässernde Quellen nutzen, wenn sie passen, siehe unseren Ratgeber zur nicht verwässernden Finanzierung.
6. 6Größe und Zeitpunkt der Reserve für Mitarbeiterbeteiligung verhandeln.

Wie verteilt sich die Verwässerung zwischen den Mitgründern?

Bei einer klassischen Finanzierungsrunde werden alle bestehenden Gesellschafter im gleichen Verhältnis verwässert. Die Verteilung zwischen den Mitgründern bleibt also gleich, nur der Gesamtanteil des Teams sinkt.

Unterschiede entstehen, wenn ein Mitgründer vor Ende seines Vestings ausscheidet, wenn ein Gesellschafter sich mit eigenem Geld an der Runde beteiligt oder wenn nach einer Runde ein neuer Mitgründer hinzukommt. Regeln Sie diese Fälle deshalb in der Gesellschaftervereinbarung.