Valoración de una startup: pre-money, post-money y negociación

¿Qué significan valoración pre-money y post-money?

La valoración pre-money corresponde al valor que fundadores e inversores acuerdan dar a la sociedad justo antes de la ronda. Determina el precio de cada nueva acción emitida para el inversor.

La valoración post-money es el valor justo después de la ronda: equivale a la pre-money más el importe invertido, ya que el dinero entra en la caja de la sociedad.

¿Qué métodos sirven para valorar una startup muy joven?

Los métodos financieros clásicos, basados en los beneficios o en los flujos de caja futuros, encajan mal con una empresa que todavía no tiene historial. En la fase semilla se combinan, por tanto, varios enfoques cualitativos y comparativos.

• Los comparables: el valor fijado en rondas recientes de startups parecidas por sector, fase y geografía, que debe contrastarse con prudencia porque la información pública suele ser parcial.
• El método del inversor de capital riesgo: se parte de un valor de salida plausible, se aplica el múltiplo de rentabilidad que espera el inversor y se deduce el valor aceptable hoy.
• Las tablas de puntuación (como los métodos llamados scorecard o Berkus): atribuyen valor a criterios como el equipo, el producto, el mercado, las alianzas o las primeras ventas.
• El enfoque por la necesidad: se parte del importe necesario para alcanzar los próximos hitos y de la parte del capital que los fundadores aceptan ceder, y la valoración se deduce de ahí.

Ningún método da una verdad absoluta: sirven para construir una argumentación y para comprobar que una propuesta sigue siendo coherente con el mercado y con sus necesidades.

¿Qué elementos hacen subir o bajar la valoración?

En esta fase, los inversores compran sobre todo un riesgo: todo lo que lo reduce de forma verificable sostiene la valoración.

• ✓Un equipo fundador completo y complementario, con un reparto de roles claro y una dedicación a tiempo completo.
• ✓Pruebas de mercado: usuarios activos, primeros ingresos, cartas de intención, crecimiento regular del uso.
• ✓Un producto que funciona, aunque sea parcialmente, y comentarios de clientes documentados.
• ✓Un mercado suficientemente amplio y una visión creíble de cómo conquistarlo.
• ✓Activos protegidos o difíciles de copiar: tecnología, datos, saber hacer, marca.
• ✓Una situación jurídica limpia: capital bien repartido, pacto de socios, titularidad del código y de la marca bien establecida.
• ✓La competencia entre varios inversores interesados, que da margen en la negociación.

Por el contrario, un equipo incompleto, la dependencia de un solo cliente, una necesidad urgente de tesorería o una tabla de capitalización ya muy fragmentada pesan sobre el valor o sobre las condiciones propuestas.

¿Cómo negociar la valoración sin malvender ni bloquear el futuro?

Una valoración demasiado baja diluye mucho a los fundadores desde la primera ronda. Una valoración demasiado alta puede resultar halagadora, pero complicar la ronda siguiente si la sociedad no ha avanzado lo suficiente para justificarla.

En Francia, para que los inversores entren en la ampliación de capital, los socios actuales suelen renunciar a su derecho preferente de suscripción, un derecho proporcional a sus acciones y renunciable (artículo L225-132 del Código de Comercio francés): la valoración acordada fija entonces el precio de las nuevas acciones.

1. 1Partir de la necesidad real: ¿cuántos meses de trabajo y qué hitos hay que financiar antes de la próxima ronda?
2. 2Fijar la parte máxima del capital que los fundadores aceptan ceder en esta ronda, teniendo en cuenta las rondas siguientes y una reserva para los empleados.
3. 3Reunir algunos comparables recientes y pertinentes, citando sus fuentes.
4. 4Presentar las pruebas que reducen el riesgo, con indicadores verificables en lugar de proyecciones ambiciosas.
5. 5Reunirse con varios inversores en paralelo para no depender de una sola oferta.
6. 6Negociar el conjunto de las condiciones y no solo la cifra, porque algunas cláusulas pesan tanto como la valoración.

Una valoración alta acompañada de cláusulas desfavorables, como una preferencia de liquidación exigente, puede valer menos para los fundadores que una valoración más modesta con condiciones sencillas. Nuestra guía sobre el term sheet detalla estas cláusulas.

¿Se puede aplazar la cuestión de la valoración?

Sí. Algunos instrumentos permiten invertir sin fijar de inmediato el valor de la sociedad: la valoración se determina entonces en una ronda posterior, a menudo con un descuento o un límite máximo a favor de los primeros inversores.

En Francia, el más conocido es el BSA AIR, que presentamos en detalle en nuestra guía BSA AIR. Simplifica una ronda pequeña, pero no elimina la negociación, que se traslada al límite máximo y al descuento. En otros países existen instrumentos con una lógica parecida, con reglas propias.

¿Qué errores evitar?

• Confundir pre-money y post-money al calcular la participación cedida.
• Elegir la oferta con mejor valoración sin leer las demás condiciones del term sheet.
• Olvidar incluir la reserva de BSPCE, o de opciones para empleados, en el cálculo, cuando los inversores suelen pedir que se cree antes de su entrada.
• Basarse en valoraciones que aparecen en la prensa, a menudo ligadas a sociedades más avanzadas o a contextos diferentes.
• Presentar proyecciones financieras poco realistas para justificar una cifra, lo que daña la confianza.
• Negociar solo documentos jurídicos sin que los revise un abogado acostumbrado a las rondas.